編者按：

    了解一家上市公司，必須要熟悉公司所處的行業環境。由于不同行業表現出的財務特征不同，為幫助投資者從財務視角掌握行業發展內在邏輯，提升投資者對不同行業上市公司的價值分析能力，深交所投資者服務部聯合畢馬威、海通證券、長江證券、興業證券，共同推出“財務視角看行業”系列投教文章。本篇是第三十四篇，幫助投資者進一步學習計算機行業財務分析小技巧，一起來看看。

    抽絲剝繭，手把手教您判斷計算機公司財務質量

    上篇文章我們談到了計算機公司的財務特點及幾個重要財務指標，本篇我們將小試牛刀，通過案例來學習運用計算機公司中的部分財務指標。

    一、毛利率、凈利率低，公司就一定經營不善嗎？

    上篇提到，計算機行業從商業模式角度，一般可分為硬件公司、軟件產品公司、行業解決方案公司和集成公司四類，不同類型公司的毛利率、凈利率水平也不太一樣。那么，毛利率、凈利率水平較低的公司就一定是經營不善的公司嗎？

    先來看個例子：A公司是一家硬件公司，上篇文章介紹過該類型公司毛利率、凈利率一般較低，所以當看到該公司20X9年度的毛利率為4.9%，凈利率為3.7%的時候，先不要急于認定這是一家不值得投資的公司。通過查看公司財務報表發現，該公司主營計算機、通信和其他電子設備制造，且該部分收入占總體收入高達99%，收入和成本體量也非常大。通過這些數據并結合公司業務情況，可以看出該公司為高度集中的硬件制造公司，其生產過程已經到達了成熟化和標準化。制造型的計算機公司產品附加值一般較低，該類型的公司主要通過降低成本費用和提升生產效率維持利潤水平。這種情況下，通過銷售費用、管理費用和研發費用（即“三費”）占收入的比率去了解公司對費用的控制，進而判斷公司的財務質量水平可能更為恰當。進一步翻看公司財務報表，發行近三年該公司三費占收入的比例僅為4.4%左右，三費被控制在相當低的水平，其管理能力可見一斑。

    再舉個例子：B公司是一家集成公司，該公司20X9年度毛利率為35.2%，凈利率為2.2%。看到這么低的凈利率，很容易讓人忽略可觀的毛利率，認為該公司的財務質量較低。但真實情況果真如此嗎？通過同期對比，我們發現該公司過往年度的毛利率均較為穩定，而凈利率卻逐年降低，進一步查看報表，發現研發費用在逐年上升。這就不難理解，該公司的凈利率為什么會逐年下降了。我們知道，研發費用的增長對公司未來的增長能力有一定的指示作用。再者，該公司經營活動產生的現金流量逐年上漲，說明該公司經營資金水平在凈利率下降的情況下，不降反升，也間接反映出公司有較強的競爭力。

    當計算機公司的毛利率、凈利率等指標偏離行業一般水平時，可以從不同角度、結合不同財務數據去挖掘其中原因，進而綜合判斷。低毛利率或低凈利率的公司也有可能是財務質量好，并且有發展前景的公司。

    二、影響公司成長性的幾個重要財務指標，應該怎么看？

    先看研發費用的投入。以C公司為例，近年來該公司一直堅持將每年營收的20%甚至更高比例投入研發，20X9年的研發投入同比上漲34.6%，占當年全年總收入的21.3%。該公司20X9年的毛利率高達68.3%，但凈利率只有14.4%，與上述提到的B公司情況類似。可見，從短期來看，研發費用的增加會較大的擠占公司利潤空間，影響公司的財務質量。但是從該公司年報了解到，研發投入主要用于網絡安全產品和云計算產品，與公司主營業務高度相關，且對每一條相對成熟的產品均進行了有效迭代開發，所以從長期來看，研發成果有望對客戶帶來更完善的解決方案，并轉化為公司較高的凈利率。

    研發投入是對未來的投入，是公司應對未來不可預知的技術更迭、競爭加劇的投入。一般來說，研發費用投入越多，可預見的成長潛力越大。但另一方面，創新就存在風險，若公司的研發投入不能帶來營收和利潤的增長，將影響公司的長遠競爭能力。因此，研發投入是把雙刃劍，在分析投資標的時務必要謹慎分析、綜合考量。

    再來看看預收款項。以D公司為例，該公司20X6年-20X8年末的預收款項余額分別同比增長-19.3%，571.7%和167.5%，20X6年至20X9年收入分別同比增長32.2%，15.3%，22.3%和39.2%。可以看到，20X6年預收款項較低，收入增長較高，但是20X7年和20X8預售款項激增的時候，收入增長卻變慢了。是不是說明該公司的財務質量變差了呢？通過翻閱年報發現，近年來該公司商業模式由銷售軟件產品逐步轉向提供服務，相關收入由一次性確認轉變為按服務期分期確認，因此近三分之二金額結轉至預收款項，導致報告期末預收款項余額大比例增加，當期公司財務報表收入及利潤有所下降。

    這個案例告訴我們，某一年末預收款項的增長對未來一年收入增長緊密相關，當看到公司某一年度收入及利潤有所下降時，可以結合業務經營、其他財務數據去尋找答案，比如去看看業務模式是否變化。在該案例中，雖然這種變化導致收入在較晚的時間進行確認，但是會在未來較短期間扭轉，如D公司前期積累的預收款項，終于到20X9年第一季度的收入增長達到了峰值。

    總的來說，財務質量并非僅通過一兩個指標的對比就可以分出高低，我們在分析計算機公司財務數據時不能簡單一刀切，而是要深入財務報表、結合多方情況分析研究，才能準確分析公司的財務狀況。

    （畢馬威華振會計師事務所朱春霖供稿）

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